比值分析：投资世界的“黄金罗盘”

　　在风云变幻的投资市场中，怎么样找到一盏穿透迷雾的明灯，指引我们前行的方向？对于许多经验老道的投资者而言，“比值分析”无疑是他们手中那枚不可或缺的“黄金罗盘”。

　　如果你是EarlETF的老读者，或许早已察觉我对比值分析近乎痴迷的热爱。它如同一位常驻嘉宾，几乎渗透在我每一篇分析文章的字里行间，也在每日的数据更新中频频亮相。

　　然而，令人意外的是，这样一个如此关键的分析工具，我却迟迟未系统性地梳理成文。今天，就让我来填补这个空白，带你深入探秘比值分析的魅力，揭开它在投资决策中扮演“导航仪”的奥秘。

　　你可能已在不经意间与比值打过交道。比如，投资股票的人耳熟能详的市盈率（P/E）和市净率（P/B），就是典型案例——它们分别是股价与每股盈利、股价与每股净资产的比值。

　　但我们今天要聊的比值分析，聚焦的却是两个交易品种价格之间的直接关系。它抛开对绝对价格的执念，转而关注品种间的相对强弱。更妙的是，比值分析的精髓不仅在于静态数字，而是通过每日比值的动态变化，勾勒出一条揭示趋势的曲线。

　　首先，得学会读懂比值图表。打开一张比值图，最需要我们来关注的无非两件事：比值的大小和曲线的走势。

　　拿黄金白银比举个例子。这个比值告诉你，一盎司黄金能换多少盎司白银。眼下，比值大约在88左右，也就是说，一盎司黄金能兑换88盎司白银。

　　这个数字本身，往往藏着玄机。比如在能源市场，原油与天然气的比值备受瞩目，因为理论上，两者在热值上存在某种换算关系。如果比值大幅偏离常态，可能暗示其中一种资产的价格从热值角度看“失真”了。

　　再比如，A股与H股的比值。由于背后是同一个企业，这个比值本质上反映了溢价率。在“同股同权”的理想世界里，比值应该接近1，但现实中总有偏差。这时，比值的绝对值就成了决策的参考点。

　　不过，更多时候，我们的目光会落在比值曲线的走势上。当黄金白银比曲线向上爬升，意味着黄金相对白银变强，或者说黄金“更值钱”了。

　　反之，当曲线向下运行时，则意味着黄金相对白银走弱。理解了这些基本视角后，我们便可以深入探讨比值分析的两种截然不同的思维模式。

　　还是以黄金白银比为例。翻开这张跨越四十多年的月线图，你会发现，比值大多在60-70的区间内徘徊，形成一个相对来说比较稳定的“中枢”。偶尔，它也会冲高到100甚至120以上，或者探底到40以下，极端时甚至跌破30。

　　如果我们始终相信黄金与白银的相对关系长期趋于稳定，那么当比值飙升至100以上时，白银可能被低估，性价比凸显；而当比值跌至50甚至40以下时，白银或许过热，黄金反而成了更优选择。

　　这时候，价值投资者可选择买入被低估的一方，耐心等待比值回归常态。当然，如果你脑洞大开，想用Long/Short策略——做多一方再做空另一方——小心在震荡中爆仓。对于普通人来说，基于均值回归做品种轮动，比复杂的对冲策略安全得多。

　　工商银行 A 股和 H 股的比值图也提供了类似的例证。下图是经过汇率换算后的比值图。

　　2016年以来，工行AH股比值早期在1.1-1.4间波动，近年因H股持续低迷，比值略有抬升，2020年后波动区间扩大到1.25-1.5。如果我们假设这个区间是“新常态”，那么比值突破1.5时，A股相对H股可能偏贵，考虑转向H股；反之，比值回落至1.3以下，虽仍有溢价，但从历史看已是低位，买入A股或许能搭上回升的顺风车。

　　即使你找准了历史低点，市场可能因基本面或宏观环境突变而打破规律。比如，工行AH股比值看似合理的区间，可能因两地市场相互连通加深而永久偏移。若未来跨市场交易更顺畅，股价趋同将是趋势，当前的溢价逻辑或将瓦解。

　　类似的例子在历史中比比皆是。原油与天然气的比值本有热值作为物理锚点，但在2006年前尚算“规矩”的均值回归，之后却因地理政治学、运输成本等因素变得上蹿下跳，离谱得让人怀疑人生。

　　40岁以上的国人，或许还记得铂金曾比黄金“尊贵”的印象——信用卡的白金卡比金卡高级，也是受此影响。

　　但看看铂金与黄金的比值：2000年前，二者围绕1.2波动，随后铂金暴涨（或许与国人财富增长及铂金饰品宣传有关），可2010年后，“尊贵幻象”破灭，黄金的货币属性胜出，如今铂金价格仅为黄金的35%。

　　所以，基于价值投资的比值分析，既要紧盯历史趋势，也得时刻警惕市场结构性的暗流涌动。

　　与均值回归的耐心守望不同，另一种比值分析的玩法——也是我在ETF投资中更偏爱的——是顺势而为的趋势投资。它的核心逻辑是：当比值向上运行，一个品种相对另一个走强时，这种趋势大概率会延续。在趋势扭转前，果断抛弃弱者，拥抱强者。

　　下面这张万得全 A 与恒生中国企业指数的比值图，便清晰地展现了趋势投资的魅力。2016 年至 2019 年间，比值持续上行，意味着 H 股相对于 A 股走强，最近一段时间，重仓 H 股无疑是明智之举。而 2019 年之后，比值转为持续下降，预示着 A 股开始占优，此时，投资策略应转向 A 股，甚至远离 H 股。

　　2023 年开始，港股市场再度焕发活力，比值也开始显现出微妙的变化。肉眼可见的冷暖交替背后，该怎么样来判断趋势的转折点？

　　为了更有效地捕捉比值趋势，笔者在近期的实践中，研发并分享了两种基于比值的技术分析工具。

　　以 242 个交易日（约一年）为均线，上下各画出两个标准差的上轨和下轨。当比值向上突破上轨时，我们大家都认为上涨的趋势确立并将持续；反之，当比值向下跌破下轨时，则预示着下降趋势的开始。恒生中国企业指数与万得全 A 指数的比值图显示，年度布林带能够较好地捕捉到趋势的转变。

　　在比值分析中，牛市时比值 RSI 往往在 30-80 区间运行，而熊市则可能在 20-70 区间波动。

　　观察恒生中国企业指数与万得全 A 指数比值的 RSI，我们大家可以发现，2019 年之前，RSI 频繁触及 70 甚至 80 以上，下限则在 30 左右。

　　但 2019 年之后，首次触及 20 后，市场环境发生转变，RSI 反弹高度受限，难以突破 70，反而频频下探 20，进入熊市通道。

　　要注意的是，这里的“熊市”并非绝对概念，而是指比值进入下行通道，意味着恒生中国企业指数相对万得全 A 指数持续走弱。

　　然而，自 2022 年末以来，比值 RSI 不再频繁触及 20，反而不断尝试突破 70，虽然尚未突破 80，但已呈现牛市迹象。这正是笔者在《牛市思维？熊市思维？》一文中提出，H 股指数相对于 A 股更应以牛市思维对待的原因——比值 RSI 释放了 H 股相对走强的信号。

　　以上两种技术指标，是笔者在比值分析中偏爱的工具。事实上，所有适用于单一产品的技术指标，均可用于比值分析。由于个人偏好，布林带和 RSI 成为了我的常用之选。

　　遗憾的是，比值分析在国内投资圈，尤其是民间投资者中，始终未能掀起热潮。很大原因主要在于工具的局限性。在美国，StockCharts只需在两个代码间加个冒号，就能生成比值曲线，简单到不行（本文的金银比图、原油天然气比图都出自它家）。

　　反观A股市场，主流金融网站大多缺席这一功能，仅万得终端提供支持，但价格高昂且操作不够友好。对普通投资者来说，比值分析成了“听过但用不上”的鸡肋。我早年也因只能靠Excel手动绘图而受限，费时费力。

　　幸好，近年来Python和各类行情API接口的普及，让数据获取与图表绘制变得轻松，我才得以更广泛地应用比值分析。工具的短板，无疑是其普及的最大拦路虎。